新股改革要有利于增加百姓財(cái)產(chǎn)性收入
4月1日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《關(guān)于進(jìn)一步深化新股發(fā)行體制改革的指導(dǎo)意見(jiàn)（征求意見(jiàn)稿）》。此次新股發(fā)行制度改革應(yīng)該是中國(guó)證券市場(chǎng)二十三年以來(lái)的第十次改革了。
從1992年的行政定價(jià)，到2005年的新股詢價(jià)與窗口指導(dǎo)相結(jié)合，再到2009年至今的市場(chǎng)化新股發(fā)行詢價(jià)改革，新股發(fā)行制度的改革正朝著市場(chǎng)化方向進(jìn)行，而且取得了積極成果，特別是始自2009年至今的市場(chǎng)化改革，無(wú)論是新股估值定價(jià)，還是機(jī)構(gòu)參與的理性程度，都有不同程度的進(jìn)步。其中，最明顯的例子就是，新股發(fā)行過(guò)程中的“三高”現(xiàn)象有所抑制，新股不敗開(kāi)始走下神壇。此次《征求意見(jiàn)稿》有若干新意和亮點(diǎn)，比如，監(jiān)管注重信披的真實(shí)性、擴(kuò)大詢價(jià)對(duì)象范圍、允許主承銷(xiāo)商自主推薦5-10名個(gè)人投資者參與詢價(jià)，提高網(wǎng)下配售比率，發(fā)行市盈率高于同行業(yè)需說(shuō)明理由、定價(jià)高于同行業(yè)市盈率25%須進(jìn)行盈利預(yù)測(cè)、業(yè)績(jī)未達(dá)預(yù)期將予以處罰，取消網(wǎng)下配售限售期，推動(dòng)存量發(fā)行，引入上市公司的第三方評(píng)估機(jī)制，等等。不過(guò)，《征求意見(jiàn)稿》主要側(cè)重的是抑制新股發(fā)行的“三高”現(xiàn)象，抑制“炒新”現(xiàn)象，這與《意見(jiàn)》的標(biāo)題所說(shuō)的“體制改革”還是有不小的差距。當(dāng)然，新股估值定價(jià)是一個(gè)國(guó)際性的大難題，沒(méi)有放之四海而皆準(zhǔn)的模式和公式?；蛟S，這樣的規(guī)定也可以叫做“寧要改革的微詞，不要不改革的危機(jī)”的股市版。因此，新股發(fā)行體制改革也是一項(xiàng)長(zhǎng)期的系統(tǒng)工程。
同時(shí)，我們注意到，當(dāng)前IPO上市既然要擺脫權(quán)力分配資源色彩，要實(shí)行真正的市場(chǎng)化運(yùn)作，那么，此前“摸石頭過(guò)河”的改革方式必須讓位于“頂層設(shè)計(jì)和總體規(guī)劃”。而溫家寶總理在今年“兩會(huì)”政府工作報(bào)告中所提出的“要健全完善新股發(fā)行制度和退市制度，強(qiáng)化投資者回報(bào)和權(quán)益保護(hù)”的論述，實(shí)際上為當(dāng)前新股發(fā)行制度“頂層設(shè)計(jì)和總體規(guī)劃”提出了總要求。筆者認(rèn)為，強(qiáng)化投資者回報(bào)和權(quán)益保護(hù)，應(yīng)成為新股發(fā)行制度的頂層設(shè)計(jì)和總體規(guī)劃的出發(fā)點(diǎn)和落腳點(diǎn)。
早在2007年，黨的十七大報(bào)告中就首次提出了“創(chuàng)造條件讓更多群眾擁有財(cái)產(chǎn)性收入”的新提法。對(duì)此，時(shí)任證監(jiān)會(huì)主席的尚福林與時(shí)任建行董事長(zhǎng)的郭樹(shù)清都有明確解釋：金融性資產(chǎn)包含在財(cái)產(chǎn)性收入之內(nèi)。而新股發(fā)行所帶來(lái)的溢價(jià)財(cái)富自然也在金融資產(chǎn)之列。但20多年來(lái)的一級(jí)市場(chǎng)的實(shí)際情況卻是令人失望：食利者主要集中在產(chǎn)業(yè)資本、風(fēng)投、私募基金、保薦人及保薦代表人和IPO業(yè)務(wù)鏈上的律師、會(huì)計(jì)師與資產(chǎn)評(píng)估師等。這明顯不利于百姓財(cái)產(chǎn)性收入的增加，因此改革已十分迫切。
首先要加快資本市場(chǎng)多層次建設(shè)，改變目前股票市場(chǎng)與債券市場(chǎng)十分不匹配的現(xiàn)狀。千軍萬(wàn)馬過(guò)IPO這個(gè)“獨(dú)木橋”的現(xiàn)象為什么會(huì)出現(xiàn)呢？多層次資本市場(chǎng)不健全肯定是一大原因。因?yàn)橹袊?guó)的資本市場(chǎng)目前并沒(méi)有與有巨大融資需求的企業(yè)實(shí)現(xiàn)無(wú)縫對(duì)接，以致股權(quán)融資的IPO上市方式獨(dú)領(lǐng)風(fēng)騷。另外，債券場(chǎng)內(nèi)場(chǎng)外市場(chǎng)仍然不能互聯(lián)互通，其發(fā)展長(zhǎng)期落后于股票市場(chǎng)；VC/PE市場(chǎng)仍然不夠成熟急需規(guī)范。而包括新三板在內(nèi)的多層次市場(chǎng)盡快建立與完善，債券市場(chǎng)的加快發(fā)展等，無(wú)疑對(duì)股票市場(chǎng)的“融資牛市，投資熊市”的現(xiàn)狀改變影響巨大。也就是說(shuō)，我們應(yīng)該從總供求、大供求上去解決，而不是簡(jiǎn)單地僅僅從當(dāng)前發(fā)行的新股這個(gè)局部供求上去求解。
其次，創(chuàng)新監(jiān)管模式，明晰權(quán)力與市場(chǎng)的界線。新股發(fā)行制度改革一直沒(méi)有走出審批權(quán)力作主導(dǎo)的圈圈，以致新任證監(jiān)會(huì)主席郭樹(shù)清上任伊始就發(fā)出了IPO不審行不行這樣的“驚天一問(wèn)”。審還是不審的發(fā)問(wèn)，其實(shí)直接劍指的是最深層次的體制問(wèn)題，即權(quán)力與市場(chǎng)的邊界問(wèn)題。管理層創(chuàng)新監(jiān)管模式，明晰權(quán)力與市場(chǎng)界線，創(chuàng)造條件完成向注冊(cè)制的順利過(guò)渡在當(dāng)前亦顯得十分重要。
第三，強(qiáng)化IPO產(chǎn)業(yè)鏈條上各種市場(chǎng)主體權(quán)利與義務(wù)的統(tǒng)一。這實(shí)際上講的就是市場(chǎng)化改革進(jìn)一步確立與法制化護(hù)航的問(wèn)題。目前市場(chǎng)主體的權(quán)利義務(wù)明顯不太對(duì)等，利益輸送仍然比較突出，法制化建設(shè)急需強(qiáng)化。令人欣喜的是，4月13日，證監(jiān)會(huì)向社會(huì)公布了強(qiáng)化對(duì)市場(chǎng)主體及其行為的誠(chéng)信約束的一份重要文件，即《證券期貨市場(chǎng)誠(chéng)信監(jiān)督管理暫行辦法（草案征求意見(jiàn)稿）》，并計(jì)劃年內(nèi)出臺(tái)。一旦得以實(shí)施，那么，中國(guó)資本市場(chǎng)將新增一份若有失信記錄將一票否決的新的正義力量。
第四，IPO發(fā)行制度改革要與強(qiáng)化退市制度并行。如果說(shuō)IPO是市場(chǎng)的“進(jìn)口”的話，那么，退市就是市場(chǎng)的“出口”。有進(jìn)有出，才能形成良性互動(dòng)，清水一潭；有進(jìn)不出，不少經(jīng)營(yíng)虧損或關(guān)聯(lián)交易重重的公司就會(huì)成為百足之蟲(chóng)，死而難僵。這不僅是社會(huì)資源的嚴(yán)重錯(cuò)配，也是炒小、炒差、炒新、博重組、賭并購(gòu)的肥沃土壤。因此，退市制度的同步或盡快推出，也是康健證券市場(chǎng)的重要一環(huán)。
第五、大力倡導(dǎo)價(jià)值投資、理性投資與責(zé)任投資，形成健康的股市文化；強(qiáng)化公司治理，引導(dǎo)公司積極分紅，形成共贏的股權(quán)意識(shí)與股權(quán)文化。在此基礎(chǔ)上，積極引導(dǎo)如養(yǎng)老金等長(zhǎng)線資本性質(zhì)的機(jī)構(gòu)投資者入市。如此氛圍與文化一旦形成，投機(jī)炒作之風(fēng)必然受壓，從而最終形成價(jià)值投資為主、輔以投機(jī)炒作的合理局面。
中國(guó)散戶的投資熱情與活力、規(guī)模與力量，是我們股市上的一大特色，也是股市上炒作、投機(jī)、活躍的強(qiáng)勢(shì)力量。對(duì)散戶進(jìn)行價(jià)值投資、風(fēng)險(xiǎn)投資教育是必要的，需要予以強(qiáng)化，但是對(duì)散戶的這股活力，是應(yīng)該要保護(hù)的。（作者系經(jīng)濟(jì)日?qǐng)?bào)社高級(jí)編輯、證券日?qǐng)?bào)社副總編輯）
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