捷成股份：真正受益文化繁榮
以廣電為主的音視頻管理系統(tǒng)行業(yè)是個值得深耕的好行業(yè)，狹義市場規(guī)模50億，行業(yè)增速20%以上。(1)數(shù)字化、高清化、網(wǎng)絡(luò)化是行業(yè)發(fā)展三大驅(qū)動力。目前數(shù)字化進程未至50%，高清化試點僅約10%，網(wǎng)絡(luò)化也僅初露端倪。廣電資金充裕，且隨著三網(wǎng)融合的推進(倒逼較弱勢的廣電加大投資力度)與2015年規(guī)劃的臨近，行業(yè)近年來處于加速狀態(tài)。 (2)行業(yè)競爭環(huán)境相對封閉、兼并收購會使強者恒強。 廣電招標(biāo)相對封閉的競爭環(huán)境一方面使得毛利率相對較高且穩(wěn)定，另一方面也決定了“優(yōu)秀的管理水平+外延式擴張”是業(yè)內(nèi)公司從“小→大”的必經(jīng)之路，同樣也是投資最需關(guān)注的兩個維度。
公司是家具備市場競爭力的好公司。(1)激勵充分，人均效益提升：公司管理層持股充分，且 “自由+結(jié)果為導(dǎo)向” 的考核機制能充分調(diào)動中層積極性， 08-11年來人均收入(32→52萬)、人均凈利(6.5→11.4萬)逐年提升。股權(quán)激勵方案也充分考慮了激勵的實效以及管理層對公司的信心。(2)持續(xù)創(chuàng)新：公司揚長避短，堅持“行業(yè)變化—客戶有新需求—率先洞察—率先開發(fā)新產(chǎn)品—獲得新增市場”的策略，已被印證有效。(3)執(zhí)行力強、踐行外延式擴張：一方面募投項目如期保質(zhì)保量完成，另外一方面公司能利用資本平臺在自身做好積累(如信息安全)的前提下快速整合同行資源，踐行外延式成長。(4)強市場競爭力：廣電領(lǐng)域內(nèi)公司間的競爭要素主要體現(xiàn)在創(chuàng)新力與渠道掌控力上，公司雖是后起之秀，但已在具有卡位意義的編目服務(wù)與全臺統(tǒng)一監(jiān)測平臺上積累競爭優(yōu)勢。
雖短期毛利率與期間費用承壓，但中期而言公司的毛利率和盈利能力可維持高位，主要判斷邏輯為：(1)上游充分競爭，下游閉合競爭，對價格不敏感；(2)模塊化與平臺化是公司的發(fā)展方向，有助于保持毛利率水平的穩(wěn)定。11年在高標(biāo)清、媒資管理等主要產(chǎn)品上毛利率的上升主要也歸功于此。(3)持續(xù)開發(fā)新產(chǎn)品，獲取一定期限內(nèi)的超額利潤。
首次給予 “增持”評級。我們預(yù)測公司2012-2014年每股收益分別為0.84/1.11/1.43元，復(fù)合增速35%?？紤]到公司優(yōu)秀的管理水平與在廣電領(lǐng)域的競爭力，我們判斷其高成長的確定性較強，具備長期成長的潛力，且真正受益于文化產(chǎn)業(yè)的政策性支持，首次給予“增持”評級。
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